Sarasin & Partners: Сквозь стекло, темно

Первая половина 2022 года ознаменовалась худшим стартом для акций США с 1970 года, когда ни один сектор не находился в плюсе, кроме энергетики. Распродажа была чрезвычайно широко распространена: государственные, корпоративные и мусорные облигации показали отрицательную доходность, наряду с медвежьими рынками на большинстве фондовых рынков.

Два нелистинговых класса активов показали удивительно высокую положительную доходность — частный капитал и глобальная недвижимость. Цены на жилые дома в США выросли на невероятные 20,4% в год до мая, в то время как арендная плата в элитном Лондоне выросла в наибольшей степени за два десятилетия. Это мало помогло инвесторам на зарегистрированных рынках, где последние шесть месяцев, особенно для сбалансированных мандатов, были одними из самых сложных для регистрации.

Причины распродажи найти несложно.

Причины распродажи найти нетрудно; война, инфляция и высокие оценки – все это способствует. Однако наиболее важной является решимость центральных банков ужесточить политику и привести спрос в равновесие с предложением, которое серьезно пострадало от пандемии и вторжения в Украину. Это почти наверняка вызовет рецессию — вероятно, в конце 2022 года — поскольку цена возвращения инфляции к целевому уровню к 2024 году.

Фицджеральд из Aviva Investors делает тактическую ставку на Nasdaq после «экстремальной» распродажи

Западные центральные банки действуют агрессивно, потому что в прошлом году они не спешили предвидеть проблемы. В середине 2021 года потребители были полны наличных денег благодаря стимулирующим чекам и вынужденным сбережениям во время пандемии. Они были готовы тратить щедро, поскольку серьезно возобновили работу, в то время как цепочки поставок были нарушены пандемией и длительными ограничениями, введенными Китаем в связи с Covid-19. Производители по всему миру, от микрочипов до автомобильных запчастей, не смогли удовлетворить спрос, что в значительной степени является причиной инфляционного шока, с которым мы сталкиваемся сегодня. Лучше поздно, чем никогда, центральные банки сейчас ужесточают политику процентных ставок, и быстро. Именно это имеет самые дестабилизированные рынки.

Инфляционные риски продолжают расти, особенно в Великобритании

К сегодняшним инфляционным проблемам добавляются три фактора. Во-первых, рынки труда исключительно напряжены: количество вакансий превышает количество безработных впервые в новейшей истории в Великобритании и на начальном уровне в США. Во-вторых, рост цен на газ в Европе и потенциальное прекращение экспорта российского газа в Европу чреваты усилением инфляционного давления и риском рецессии. Инфляция в еврозоне в июне уже составляла 8,6%, что является самым высоким показателем с момента создания блока в 1999 году. В-третьих, инфляция в Великобритании продолжает расти, главным образом из-за слабости фунта стерлингов, снизившись в этом году на 4% по торгово-взвешенной основе и 11% по отношению к доллару США, и это увеличило стоимость энергии и импорта. Политическая нестабильность и быстро растущий дефицит торгового баланса означают, что это вряд ли удастся быстро исправить.

Насколько вероятна «мягкая» рецессия?

Мы прогнозируем рецессию в США в конце четвертого квартала 2022 или начале 2023 года, но есть надежда, что она может быть относительно мягкой. Во-первых, личные балансы находятся в хорошей форме после вынужденной экономии в годы пандемии — по нашим оценкам, избыточные сбережения составляют 3 триллиона долларов по сравнению с тенденциями до пандемии. Во-вторых, американские и глобальные банки устойчивы, в отличие от 2008 года. На прошлой неделе все 33 крупных банка США прошли стресс-тесты Федеральной резервной системы. В-третьих, рынки труда находятся в плохом состоянии, поэтому глубокая рецессия, учитывая уровень безработицы всего 3,8% в США и Великобритании, была бы очень необычной. Другими словами, ожидайте неглубокой рецессии.

QuotedData: Почему специалисты по социальному жилью борются?

Что это означает для процентных ставок?

Прогноз предполагает три возможных пути изменения процентных ставок (в этом разделе мы сосредоточимся на процентных ставках США):

Первый и наиболее вероятный сценарий — это серия быстрых повышений ставок, которые замедляют экономику и инфляцию и, что наиболее важно, ограничивают инфляционные ожидания. При таком исходе мы видим пик ставок в США около 3,25% в первом полугодии 2023 года.

Второй сценарий предполагает, что инфляция будет гораздо более устойчивой, особенно в условиях энергетического кризиса. Ставки растут дольше (примерно до 4%), и необходима более глубокая рецессия, чтобы вернуть цены ближе к цели.

Третье предполагает серьезное нарушение рынка или финансовый кризис, происходящий по мере роста ставок. Возможные причины включают широко распространенные дефолты в мире, крах теневой банковской системы (Китай может быть уязвим) или системный сбой, который замораживает криптоэкосистему. В этом случае ставки США достигают максимума на уровне около 2,5%, а затем отступают.

Для клиентов, которые помнят 1970-е годы, эти повышения ставок могут показаться скромными, учитывая, что индекс потребительских цен в Великобритании уже составляет 9,1%. Однако между тогда и сейчас есть явные различия; В 1970-е годы инфляция росла дольше и привела к более высоким и укоренившимся инфляционным ожиданиям. Цена на нефть в 1970-е годы выросла во много раз по сравнению с ростом, наблюдавшимся за последний год, и экономика США в то время была почти в три раза более зависимой от энергии (в пересчете на баррели нефти на единицу ВВП). Наконец, сегодня правительства имеют гораздо большую задолженность, чем они были в 1970-х годах – существенное повышение процентных ставок сегодня, вероятно, приведет к разрушительному сокращению государственных финансов. Неглубокая рецессия с быстрым, но ограниченным ростом ставок остается нашим базовым сценарием.

Азия с фиксированным доходом: на прочном фундаменте

инвестиционные последствия

На протяжении большей части последнего десятилетия правило «не бороться с ФРС» означало оставаться полностью инвестированными, чтобы извлечь выгоду из щедрой политики центрального банка, кульминацией чего стало необычайное ралли акций после пандемии в марте 2020 года. Сегодня это явление может измениться.

Если, как мы утверждали, центральные банки искренне хотят ужесточить финансовые условия и замедлить глобальный спрос, то сигнал для инвесторов ясен: оставайтесь сосредоточенными еще какое-то время. Да, в этом году мы наблюдали существенную переоценку активов, когда мировые акции упали более чем на 20%, но это было достигнуто за счет сокращения оценок.

По нашим меркам, мультипликаторы PE мировых акций упали с пикового уровня почти в 25 раз до примерно 15,5 сегодня (средний показатель за 20 лет составляет 15,9 раза). Корпоративная уверенность на удивление сильна, выкуп акций продолжается рекордными темпами, но есть и первые признаки осторожности. Глобальный корпоративный сбор средств резко снизился, упав на 25% по сравнению с первой половиной 2021 года, в то время как сбор средств в акционерный капитал в США упал до всего $40 млрд, самого низкого уровня с 1999 года. Доходность облигаций также растет из-за опасений рецессии. Все эти признаки указывают на повышенный риск получения предупреждений о прибылях в ближайшие месяцы.

Наш ответ состоял в том, чтобы немного дольше сохранить наше распределение акций с недостаточным весом и сосредоточиться на защитных франшизах и устойчивом доходе от акций.

Мы не собираемся сокращать акции отсюда. Мы отмечаем, например, что падение акций США более чем на 15% в первой половине года исторически сопровождалось положительной доходностью во второй половине года. Что касается других активов, то более медленный экономический рост заставил нас начать снижать наш агрессивный дефицит государственных облигаций. В то же время мы по-прежнему отдаем предпочтение альтернативам, которые принесли выдающуюся прибыль за последний год. Эти риски включают золото и другие активы, связанные с инфляцией, такие как инфраструктура и возобновляемые источники энергии. Наконец, мы продолжаем сохранять предупредительные позиции в наличных деньгах, чтобы предоставить средства для оппортунистических покупок в случае каких-либо существенных распродаж.

Так что будьте осторожны сегодня, но по мере того, как экономическое стекло начнет проясняться, появится множество возможностей. Доходность акций в Европе уже является аппетитной, а огромные капиталовложения, необходимые для создания экономики с низким уровнем выбросов углерода, обеспечат огромный источник доходов в будущем. Наши тематические вложения в акции должны стать долгосрочными победителями, и по мере того, как мир снова открывается для путешествий, наши аналитики будут идти по горячим следам.

Гай Монсон, главный рыночный стратег Sarasin & Partners

.

Leave a Comment